Comprendre la spéculation sur les matières premières
Une simple observation : depuis l’année dernière, les prix des métaux industriels ont chuté d’environ 20% ; depuis janvier dernier, ce sont les prix des principales matières premières agricoles qui ont augmenté de 35%. En comparaison, les variations agrégées de l’offre et de la demande sont restées minimes. Ces chiffres prouvent que les facteurs traditionnels (ratios offre/demande) ne suffisent plus à expliquer les variations des prix. Il faut donc introduire une notion bien connue, sujette à débat mais dont le sens proprement économique reste à saisir : la spéculation.
Pour mesurer son amplitude et son impact sur le prix des matières premières, on regarde les données fournies par la Commodity Futures Trading Commission (CFTC, une agence fédérale indépendante américaine chargée de la régulation des bourses de commerce ou se traitent les matières premières). Elle classe les agents opérants sur le marché des matières premières en – simplifions – deux catégories : les agents commerciaux qui achètent des contrats futures pour fixer à l’avance les prix d’achat ou de vente des matières premières afin de se protéger des variations de prix, et les agents non-commerciaux qui achètent et vendent des produits financiers comme les contrats futures ou options mais qui ne sont jamais en contact avec les produits physiques sous-jacents. En réalité, les agents non-commerciaux sont des intermédiaires acheteurs puis vendeurs entre les vendeurs et acheteurs dit commerciaux. Comme le monde est bien fait, les agents non-commerciaux arrivent en général à revendre leurs achats à d’autres agents (commerciaux ou non) moyennant plus-value, tout en limitant le risque pour chacun.
Souvent ce sont les positions des acheteurs non-commerciaux qui sont analysées pour mesurer l’ampleur de la spéculation. Logique en apparence, ce raisonnement est pourtant incorrect car même si ces positions sont largement corrélées aux prix observés sur les marchés, elles ne reflètent que l’opinion des agents non commerciaux. Il faut donc se pencher sur la notion d’excess position. Considérons un marché sur lequel les agents commerciaux ont besoin de 10 000 contrats futures avec des agents non-commerciaux pour couvrir leur risque. Sur ce même marché, la CFTC compte 15 000 contrats (ou positions) d’achats par des agents non-commerciaux. C’est cet excès de position qui est caractéristique de la spéculation et qui influence les prix à la hausse ou à la baisse.
L’indice de Working, introduit en 1960, mesure grâce à une formule mathématique très simple le nombre de contrats « en trop » par rapport à la demande des agents commerciaux sur un marché donné.
Une analyse plus précise des acteurs non-commerciaux (hedge funds, mutual funds, spéculateurs…) et des produits dérivés associés aux matières premières serait nécessaire ici pour comprendre les différentes stratégies et profils risque. L’approche de Working permet en tout cas d’envisager la spéculation d’un point de vue économiquement plus réaliste en prenant en compte les deux principales dimensions du marché des futures et en les mettant en perspectives pour en souligner les déséquilibres.
